中矿资源研究报告：一体化布局成形，锂盐新贵加速成长-中矿环保科技是不是上市公司
时间：2025-04-24 20:27:00 浏览量：0
（报告出品方/作者：中信证券，拜俊飞、敖翀）
公司概况
公司简介
历史沿革：中矿资源集团股份有限公司（简称“中矿资源”）成立于 1999 年，成立之 初的主营业务为境内固体矿产勘查技术服务，2003 年起公司开始从事境外固体矿产勘查 技术服务。2014 年，中矿资源在深圳证券交易所上市。2018 年，中矿资源收购国内重要 氟化锂生产商以及最大的铯铷盐生产商及供应商东鹏新材，业务向锂盐、铯盐及铷盐深加 工制造领域拓展。2019 年，中矿资源收购 Cabot 特殊流体事业部（CSF），资产包括加拿 大 Tanco 矿山，并于当年投建 2.5 万吨锂盐项目；2022 年，中矿资源收购津巴布韦 Bikita 矿山，并投建 3.5 万吨电池级锂盐项目。目前，Tanco+Bikita 矿山助力公司垄断全球铯盐 市场，也为锂电新能源材料业务提供了充足的锂资源保障。
股权结构及主要子公司：中矿资源的控股股东为中色矿业集团有限公司，截至 2022Q3 持股比例为 15.90%，实际控制人为 7 个自然人（刘新国、王平卫、陈海舟、吴志华、汪 芳淼、魏云峰、欧学钢七人为一致行动人）。公司稀有轻金属（锂、铯、铷）资源开发与 利用业务主要依托东鹏新材和香港中矿稀有公司；固体矿产勘查技术服务和矿权投资主要 依托香港中矿控股、赞比亚中矿地勘、刚果金中矿地勘等境外控股子公司。
公司经营数据
受益于锂价上涨，公司业绩大幅增长。2021 年，得益于新能源下游需求高增，锂价 大幅上涨，公司实现营业收入 23.95 亿元，同比增长 87.67%，实现归母净利润 5.58 亿元， 同比增长 220.33%。2022 年前三季度，锂价高位运行，公司锂盐产能逐步投放，锂电新 能源板块持续促进公司业绩增长，公司实现营业收入 54.89 亿元，同比增长 293.51%，实 现归母净利润 20.51 亿元，同比增长 578.53%。公司预计 2022 年实现归母净利润 32.5-37.5 亿元，同比增长 482%-572%。
锂电新能源板块产能稳步增长，成为公司主要盈利来源。2021 年，公司的营收和毛 利主要来自锂电新能源板块和铯铷盐业务，两项业务分别贡献39.3%和33.9%的营业收入， 分别贡献 40.6%和 46.3%的毛利。2022 年上半年，锂电新能源板块收入占比增至 79.6%， 毛利占比进一步提高至 80%，锂盐业务成为公司主要盈利来源，主要系锂盐需求强劲支撑 锂价高位运行，公司锂盐产能同时逐步释放。
锂价大涨带动公司盈利能力提升，费控水平不断优化。公司销售毛利率/净利率分别从 2018 年的 30.8%/12.7%提升至 2022Q3 的 49.5%/37.4%，主要系公司通过收并购将业务 拓展至高毛利的锂铯铷盐领域，并且锂价自 2021 年起大幅增长，锂电新能源业务带动公 司整体盈利能力显著提高。2020 年后，公司营业收入大幅增长，总体费用率逐年下降。 2022 年前三季度，公司期间费用率降至 7.6%，其中研发费用小幅抬升主要系公司增加新 产品和新工艺，加大了研发投入。
公司现金流充裕，资产结构良好。得益于锂电新能源板块的快速发展，公司现金流持 续大幅增长。2021 年公司经营活动现金流净额增至 6.54亿元，较 2020 年同比增长 182%， 2022 年前三季度公司经营活动现金流净额为 11.31 亿元，同比增长 535.4%。2018 年-2021 年，公司资产负债率总体保持稳定。由于公司投建锂盐产能，收购海外资产，资本开支增 加，2022 年前三季度的资产负债率小幅抬升至 38.0%，资产结构仍较为健康。
行业分析
锂项目开发进度不及预期，资源焦虑或长期存在
电动车产业发展带来的锂需求激增或将导致锂供应焦虑长期存在。Wood Mackenzie 预测，受益于电动车行业的高速发展，全球锂需求量将在 2030 年增至 200 万吨 LCE（碳 酸锂当量）以上，至 2035 年增至 300 万吨 LCE。受益于价格上行，锂的供应量同样呈现 快速增长的趋势，但若基于全球已投产和已见规划的锂项目进行预测，长期来看锂行业会 面临严重的供给短缺，Wood Mackenzie 预计到 2035 年全球锂供应缺口将达到 100 万吨 LCE。这表明在汽车电动化的浪潮中，锂原料的供应将成为产业链面临的挑战之一，在电 动车电池发展路径不发生变化的情形下，锂资源焦虑可能长期存在。
供给端扩产不及预期，锂行业供需紧张局面不改。2021 年以来，随着锂价持续上行， 全球锂资源开发加速。但受疫情造成的全球供应链中断等因素影响，多个项目出现建设进 度不及预期的状况，如 Albemarle 公司的 Kemerton 氢氧化锂产线，Allkem 的 Olaroz 二 期项目，赣锋锂业的 Cauchari-Olaroz 盐湖项目等。由于全球多个锂资源项目投产时间延 期，预计 2023 年新增锂供应量或低于预期，锂供给端仍然延续紧张态势。
一体化锂供应商的产业链地位不断增强
拍卖销售模式的出现给中国锂生产企业的成本管理带来明显扰动。传统的包销模式下， 澳洲锂矿价格与锂盐价格挂钩，在一定程度上抑制了锂精矿价格的过快上涨。2021 年 7 月-2022 年 12 月，Pilbara 公司举行 13 次锂精矿拍卖，最新的锂精矿拍卖成交价达到 8299 美元/吨（CIF 中国，SC6.0），远高于同期的市场价。拍卖销售的模式进一步激化了锂精矿 的供需矛盾，导致锂精矿价格管理失控，从而大幅推升中国锂盐企业的生产成本。
一体化的锂生产商具备更强的成本优势，拥有超越同行的盈利能力。拍卖销售模式导 致的锂精矿价格上涨使得国内锂生产企业的原料成本大幅上行，2023 年 2 月，锂精矿市 场价已超过 5900 美元/吨，对应电池级碳酸锂的生产成本高达 5 万美元/吨。相比之下，具 备资源保障的一体化锂生产商，成本低于 1 万美元/吨，一体化的锂厂商成本优势显著。锂 精矿价格持续上涨导致产业链利润从冶炼端向矿端转移，一体化的锂生产商将在锂价波动 阶段获取超越同行的利润。
下游客户对一体化锂生产商的重视程度提升。一体化锂生产商在提供成本优势的同时， 由于资源保障程度高，其产品品质和保供能力也更强，以上优点使得一体化锂生产商在产 业链中的地位增强，下游动力电池和车企倾向于与一体化锂生产商直接建立采购关系，以 保障其原材料供应。我们预计随着产业链对锂资源的重视程度提升，未来一体化锂生产企 业的行业地位将不断增强。
中资企业加码非洲锂矿，未来供应值得重视
非洲拥有丰富的锂矿资源。根据美国地质调查局（USGS）2022 年数据，非洲锂资源 主要分布在刚果（金）、马里、津巴布韦、加纳和纳米比亚五个国家，其中刚果（金）的 锂资源储量最丰富，已探明锂总储量 300 万吨（金属量），占全球储量的 3.1%。除了以上 五个国家外，马达加斯加、莫桑比克、坦桑尼亚也有锂矿资源分布。
非洲锂矿在全球绿地锂矿项目中具有资源量和品位优势。从全球主要绿地锂矿项目的 资源量和品位对比可以看出，Manono、Goulamina 和 Arcadia 三座锂矿的资源量和品位 有显著优势，尤其是 Manono 项目是目前全球已发现的储量最大的锂矿。除部分云母矿和 尾矿品位较低之外，非洲锂矿整体的品位也不逊色于全球其他地区。
非洲锂矿开发进度缓慢，2023 年起预计加速。尽管非洲锂矿的资源储量和品位都具 备优势，但由于前期勘探和投资严重不足，目前非洲地区仅有 Bikita 一座在产锂矿，多数 项目还未建设完成，部分项目还处于早期勘探阶段。2021 年以来，随着中国锂盐企业将 注意力由澳洲等地转向非洲，多家中国企业在非洲收购锂矿并投资建设，非洲的锂矿建设 进度正在加速，预计 2023 年非洲锂矿将开始大规模释放供给。
传统的“澳洲锂矿+中国锂盐”模式遭遇挑战。2020 年以来，主要的锂矿生产国澳大 利亚逐渐强化对锂矿资源管控，中国企业直接参与澳洲锂矿项目的难度增大。同时澳大利 亚本土矿商谋求产业链向下游锂化合物生产环节延伸，以 Pilbara 和 MinRes 为代表的企 业减少锂精矿包销比例，转为拍卖销售、代工或自建锂转化工厂等形式。以上措施使得中 国企业获取澳大利亚锂矿原料的不确定性增大。
中国锂盐厂商积极布局非洲锂矿，保障资源供应。早在 2017 年中资企业就开始布局 非洲锂资源项目，案例如华友钴业和天宜锂业入股 AVZ 公司，中矿资源入股 Prospect 资 源有限公司等。2020 年以来，在锂价大幅上涨的背景下，中资企业对非洲锂资源的重视 程度显著提高，赣锋锂业、盛新锂能和天宜锂业先后宣布与 AVZ 公司签订承购协议。2021 年开始，为保障资源供应，盛新锂能、华友钴业、中矿资源等多家中国新能源材料厂商谋 求非洲锂矿控制权，相继收购津巴布韦三处锂矿资产。2022 年，非洲锂矿资源的竞争进 一步加速，雅化集团、康隆达、海南矿业、协鑫能科等中资企业进入非洲收购锂矿股权或 签署包销协议。
非洲锂矿资源是最适合中国锂产业的投资方向。与全球其他地区的锂矿开发环境相比， 我们认为非洲地区锂矿开发在资源储量、成本管控、投资环境以及环保限制等方面均具备 显著优势。尽管北美和澳洲地区的基础设施更加完善，但考虑到北美绿地锂矿多为一体化 项目，不能满足中国锂盐企业对锂精矿原料的需求，澳洲当前的投资环境较差，也无法为 中国锂盐生产商提供原料保障。欧洲锂矿项目虽然有靠近下游产业的地域协同优势，但由 于缺少锂矿开发经验且优质锂矿项目较少，短期内也无法成为锂原料的主产地。综合比较， 非洲是目前最适合中国锂产业投资的原料产区，为中资企业在下一轮锂行业的产能扩张中 奠定基础。
公司竞争优势
布局海外矿山，突显资源优势
（1）津巴布韦 Bikita 锂矿
从合作到收购，公司成功获取津巴布韦 Bikita 锂矿。东鹏新材子公司北京奥凯元自 2006 年 10 月开始与 Bikita 公司建立合作关系，于 2012 年与 Bikita 公司签订了十年期的 中国地区《独家代理协议》，东鹏新材向后者采购铯榴石和透锂长石。2018 年，公司收购 东鹏新材 100%股权，后者成为公司全资子公司。2022 年 5 月，公司子公司香港中矿稀有 完成对 Bikita 公司的全资收购。2022 年 5 月以来，公司接管 Bikita 矿山，现有生产线在公 司管理下平稳运行。2022 年 7 月，Bikita 公司完成 2022 年 6 万吨透锂长石精矿粉出口手 续办理，生产线产出的首批 2 万吨透锂长石精矿粉起运发往中国。
津巴布韦 Bikita 锂矿运营成熟，是非洲唯一规模化在产锂矿。Bikita 锂项目位于津巴 布韦 Masvingo 省的 Bikita 山中，距离首都哈拉雷 325 公里。项目与首都、Masvingo 省首 府以及南非德班港、莫桑比克贝拉港均有高速公路、铁路连接，交通便利，基础设施较为 完善。该矿山已有 100 多年的活跃开采历史，其产品主要为透锂长石和钽铁矿，其中透锂 长石精矿产能为 9 万吨/年。50 多年来，Bikita 公司的业务一直以锂矿物的开采和提取为中 心，是目前非洲唯一规模化在产的锂矿山。
Bikita 锂矿资源量折合 156.05 万吨碳酸锂当量。IRES 编制的资源量估算报告（转 引自公司公告）显示公司收购 Bikita 公司前，Bikita 矿山西区 SQI6 矿体和 Shaft 矿体累计 探获锂矿资源量 2941 万吨矿石量，Li2O 平均品位为 1.17%，Li2O 含量达 34.40 万吨，折 合 84.96 万吨碳酸锂当量。2022 年 10 月，公司对 Bikita 矿山东区岩体进行勘探，根据 IRES 《津巴布韦马旬戈比塔基矿山东区项目技术报告》（转引自公司公告）共计探获锂矿产资 源量 2510 万吨矿石量，Li2O 平均品位为 1.15%，Li2O 含量达 28.78 万吨，折合 71.09 万 吨碳酸锂当量。Bikita 矿山锂矿产资源量合计达到 5451.50 万吨矿石量，折合 156.05 万 吨碳酸锂当量。
快速扩张 Bikita 锂矿产能，为公司提供原料保障。公司成功收购 Bikita 矿山后，于 2022 年 6 月 17 日同时开工建设两处 Bikita 矿山扩产项目： （1）公司在矿山所属 Shaft 矿体投资 3.64 亿元建设 Bikita 锂矿 120 万 t/a 改扩建工 程，该项目投产后，原有 70 万吨原矿处理年产能将提升至 120 万吨，透锂长石精矿（Li2O 4.3%）产能将从 9 万吨/年提升至 18 万吨/年，并新增混合精矿（锂辉石、锂霞石等，Li2O 4.3%）产能约 6.7 万吨/年。 （2）公司在矿山所属 SQI6 矿体投资 12.73 亿元建设 Bikita 锂矿 200 万 t/a 建设工程， 该项目投产后将新增 200 万 t/a 的原矿处理产能，年均产出锂辉石精矿（Li2O 5.5%）约30 万吨，锂云母精矿（Li2O 2.5%）9 万吨，钽精矿 0.03 万吨。公司预计两处项目的建 设期均为 12 个月，有望于 2023 年 6 月完工投产。
（2）加拿大 Tanco 矿山
加拿大 Tanco 矿山是全球最大的铯榴石矿山。中矿资源公司旗下的 Tanco 锂项目位 于加拿大曼尼托巴省 Bernic 湖附近。Tanco 矿山是全球现有在产的唯一以铯榴石为主矿石 的矿山，也是世界上储量最大的铯榴石矿山，其生产的铯榴石品位高，具有较高的经济开 采价值。Tanco 矿山赋存的高品质锂辉石，也为公司的锂盐加工业务提供原料。Tanco 矿 山曾于 1978 年~2009 年间从事锂矿石采选运营，生产 Li2O≥7.0%的锂辉石精矿产品。中 矿资源于 2019 年通过收购 Cabot 特殊流体事业部 100%的股权获取了 Tanco 矿山全部权 益，用于为公司其他锂盐加工业务提供原料。
Tanco 矿山资源量折合 26.58 万吨碳酸锂当量。根据中矿资源 2022 年半年度报告， 按现有坑采方案，Tanco 项目的锂矿石储量（探明的+控制的）为 435.15 万吨（Li2O%≥ 1%），平均品位为 2.47 Li2O%，Li2O 含量为 10.76 万吨，对应碳酸锂当量为 26.58 万吨。 其中 Li2O 平均品位为 3.15%的矿石量 194.23 万吨，Li2O 金属量 6.3 万吨，对应碳酸锂当 量为 15.56 万吨；Li2O 平均品位为 1.85%的矿石量 240.92 万吨，Li2O 金属量 4.46 万吨， 对应碳酸锂当量为 11.02 万吨。
Tanco 矿区处理能力有望提高至 118 万吨/年。根据中矿资源公告，公司 Tanco 矿山 锂辉石采选处理能力在 2022 年第三季度从 12 万吨/年改扩建至 18 万吨/年。公司于 2023 年 2 月 20 日公告，将在 Tanco 矿区投资 1.76 亿加元建设处理能力为 100 万吨/年的选矿 厂，主产品为锂辉石精矿、磷铝锂石精矿和铯榴石精矿，建设期为 2023-2024 年。此外， 为满足公司所属的 2.5 万吨锂盐生产线及拟扩建的 3.5 万吨高纯锂盐项目的原料供应，公 司目前正积极推进 Tanco 矿区的露天开采方案，该方案将大幅增加 Tanco 矿区保有锂矿产 资源量。
（3）储备项目
为加强锂矿资源储备，公司收购蒙古国 URT 锂矿项目 51%权益。公司于 2023 年 2 月 12 日签署投资性《框架协议》，拟出资合计 2000 万美元通过收购和增资取得世纪锂业 （Lithium Century LLC）51%权益。世纪锂业拥有蒙古国 URT 锂矿项目 100%的权益， URT 锂矿项目的探矿权面积为 332.02 公顷，资源量为 174.3 万吨矿石量（控制+推断）， 品位约为 0.9 Li2O%，目前勘查区域占探矿权范围的 10.5%，其余区域经地球物理勘查工 作及地表槽探揭露，已证实地表露头及浅部的云英岩化花岗伟晶岩含锂在 0.1-0.8%之间， 表明矿区已探获资源量之外的区域仍具有较大的找矿潜力。
Tanco 公司与 Grid Metals 合作开发 Donner 湖锂矿。2022 年 10 月，公司全资子公 司 Tanco 公司与加拿大上市公司 Grid Metals 签署了《谅解备忘录》，Grid 将向 Tanco 提 供加拿大 Donner 湖锂矿的矿石样品，由 Tanco 进行选冶测试并出具技术报告。Grid 将向 Tanco 供应锂辉石矿石，Tanco 负责选冶及销售，双方按照约定的方式分享收益。根据 Grid 2022 年 10 月份公告的 Donner 湖锂矿历史钻探数据，Donner 湖锂矿主伟晶岩体及西北 伟晶岩体合计已探获锂矿资源量为 350 万吨矿石量，Li2O 平均品位 1.28%。目前 Grid 正 在按照 NI43-101 规范的要求，进行新一轮钻探及资源量估算工作。
地勘业务助力公司海外资源收购
地勘业务为公司海外收购提供了先发优势和技术优势。公司是中国有色金属行业首批 执行“走出去”战略的商业性综合地质勘查技术服务企业，全面掌握地、物、化、遥、钻 等行业通用技术和前沿技术并拥有相关专业的 16 项技术专利。凭借着精湛的地勘技术优 势和先发优势，公司先后承担了中国有色赞比亚谦比希铜矿、中冶集团巴布亚新几内亚瑞 木镍钴矿、中冶集团和江西铜业阿富汗艾娜克铜矿、北方工业津巴布韦铂钯矿、紫金矿业 刚果（金）卡莫阿铜矿等多个具有国际影响力的重大项目的地质勘查工作，在津巴布韦、 刚果（金）、赞比亚等海外国家积累了丰富的固体矿产勘探经验。
地勘技术助力公司低成本收购锂矿资产。作为锂行业唯一拥有固体矿产勘查和矿权开 发业务的公司，中矿资源的专业地质勘查团队在收购矿山并购的资源量核实以及价值评估 过程中发挥了关键作用，公司因此得以收购到性价比较高、潜力较大的锂矿资产。公司收 购 Bikita 锂矿实际支付的价款为 1.88 亿美元，扣除交易费用和债权收购款后的股权收购款 为 1.78 亿美元，每吨氧化锂交易价格为 517.28 美元/吨，我们测算增储后氧化锂收购成本 降低至 281.63 美元/吨，远低于同行业公司收购津巴布韦锂矿的成本。
地勘优势受到同业认可，合作开发非洲锂矿及稀土资源。2022 年 5 月，公司子公司 香港中矿控股与盛新锂能全资孙公司盛熠国际在津巴布韦成立合资公司 Harare Lithium， 双方对合资公司持股比例均为 50%，该合资公司将在津巴布韦继续寻找锂矿项目。2022 年 9 月，公司与宁波韵升成立合资公司中韵矿业，公司持有合资公司 55%股权。中韵矿业 拟在非洲收购合适的稀土项目，并进行稀土矿的勘探开发以及矿权投资。中矿资源与同行 的两次股权合作可以看出公司在非洲地区的地勘优势得到了业内认可，公司未来有望继续 发挥自身在固体矿产勘查和矿权开发领域的领先优势，为海外资源并购提供强大助力。
锂盐产能稳步扩张，资源自给率显著提高
从收购到扩产，公司锂盐业务布局逐步成型。2018 年 3 月，公司收购江西东鹏新材， 向中下游的锂盐、铯盐及铷盐深加工制造领域进行深入拓展。2019 年 4 月，公司依托东 鹏新材在锂盐制造领域的技术优势，投建 2.5 万吨/年电池级碳酸锂及氢氧化锂产线。2.5 万吨锂盐产线于 2021 年 8 月投产并于 11 月成功达产，当年年底，公司氟化锂产能由 3000 吨/年提升到 6000 吨/年。2022 年 2 月，东鹏新材子公司春鹏锂业投资 10 亿元建设年产 3.5 万吨高纯锂盐项目。2023 年 1 月，东鹏新材与 SK On 签署氢氧化锂销售合同，显示 出随着公司锂盐产能不断扩张，公司已成为产业链下游头部客户的重要供应商。
公司氟化锂业务具有显著的技术优势和客户优势。子公司东鹏新材多年来从事氟化锂 的生产研发及销售，主要管理团队在锂盐业内从业年限均超过 10 年，其中董事长孙梅春 总曾任江西锂厂厂长，在锂行业有数十年的实践经验。公司管理团队重视技术研发与生产 工艺的改良，在电池级氟化锂领域取得了一系列科研成果，是电池级氟化锂国家行业标准 的制定者之一。目前，东鹏新材已成为中国电池级氟化锂的主要供应商，市场占有率较高， 氟化锂产品通过森田化工进入特斯拉全球供应链体系，优良品质得到客户认可。
公司锂盐产能未来有望超 6 万吨/年，成长空间广阔。公司子公司东鹏新材现有 3.1 万 吨/年电池级锂盐产能，包含 2.5 万吨电池级锂盐项目中的 1 万吨/年氢氧化锂和 1.5 万吨/ 年碳酸锂产能，该项目产线为柔性产线，两类产品的产能可以相互转化；以及 6000 吨/年 电池级氟化锂产能。全资子公司春鹏锂盐在建 3.5 万吨高纯锂盐项目，公司预计该项目总 建设工期为 18 个月，将于 2023 年底投产，我们预计届时公司锂盐产能将达到 6.6 万吨/ 年。
公司锂精矿项目完全投产后，原料自给率有望超 90%。根据公司公告，Bikita 锂矿全 部投产之后，透锂长石精矿（Li2O 4.3%）产能达到 18 万吨/年，混合精矿（Li2O 4.3%） 产能为 6.7 万吨，锂辉石精矿（Li2O 5.5%）产能约 30 万吨，锂云母精矿（Li2O 2.5%） 产能约为 9 万吨。Tanco 矿山现有 18 万吨锂辉石处理能力，我们预计锂辉石精矿产能（Li2O 6.0%）为 3 万吨。我们测算，以上项目折合碳酸锂当量为 6.5 万吨/年，结合公司锂盐产 能规划，公司未来有望实现锂盐原料的 94%自给。
自有锂精矿生产成本较低，自给率提高将大幅降低原料成本。根据《关于中矿资源集 团股份有限公司 2022 年度非公开发行股票申请文件反馈意见的回复(修订稿)》，公司对“津 巴布韦 Bikita 锂矿 200 万 t/a 建设工程”项目的成本费用做出了估算。以第二年生产期为 例，公司预计当年项目产量为 39.9 万吨，总成本费用为 9.87 亿元。我们基于此测算，当 年产品产量折合成锂精矿（Li2O 6.0%）当量为 29.3 万吨，单位成本费用为 3367 元/吨。 根据亚洲金属网，2023 年 2 月份（截至 20 日）锂精矿（Li2O 6.0%）市场均价超过 5900 美元/吨，远高于公司自有精矿成本，公司锂精矿自给率提高之后锂盐原料成本有望大幅降 低。
全球铯铷行业龙头，盈利能力稳定
铯铷为战略行业的关键原材料，市场前景广阔。铯具备优异的光电性能、化学活性强。 是国家科技、军事、工业等领域不可缺少的重要原材料之一。铯铷产品下游应用包括国防 军工、航空航天、通讯、新兴能源、医药、特种玻璃、工业催化剂、电子器件、油气勘探 等领域。2021 年，全国人大将新材料的发展作为第十四个五年规划的发展重点之一，为 构建铯铷产业成为国家战略性新兴产业提供有力政策支持。目前我国在铯铷的高端应用领 域与发达国家仍有差距，随着我国科技水平的进步，铯铷盐产品的应用空间将进一步打开。
公司是全球铯铷盐龙头企业，产品盈利能力维持高位。2018 年，公司收购东鹏新材 之后，成为国内领先的铯铷盐生产商。东鹏新材铯铷盐的生产经验丰富，加工技术及产品 质量已经达到国际先进水平；铯铷领域研发成果显著，形成了包括碳酸铯、硝酸铷等在内 的 20 项技术专利，是硫酸铯、甲酸铯、硝酸铷、金属铯等多个产品的国家或行业标准的 制定者之一。目前，公司铯铷盐产能为 1361 吨/年，铯铷盐产量从 2017 年的 273 吨稳步 增长至 2021 年的 985 吨。公司铯铷盐产品毛利率始终维持高位，2018 年-2022Q1 毛利 率分别为 53.4%/64.2/64.3%/66.3%/67.7%。
收购 Cabot 特殊流体事业部及 Bikita 矿山，奠定显著资源优势。2019 年，公司收购 Cabot 公司特殊流体事业部，收购标的核心资产为加拿大 Tanco 矿山；2022 年，公司收 购 Bikita 矿山。全球可规模化开采的铯榴石资源主要集中的三大矿区为加拿大 Tanco 矿山、 津巴布韦 Bikita 矿山和澳大利亚 Sinclair 矿山，其中两座已被公司收购，公司在全球铯榴 石资源领域具有绝对主导权。Tanco 矿山是全球现有在产的唯一以铯榴石为主矿石的矿山， 也是世界上储量最大的铯榴石矿山。截至 2022 年 6 月末，Tanco 矿山保有未开采铯矿石 资源量 11.64 万吨，铯尾矿石资源量约为 352.21 万吨，折合氧化铯资源量为 4.21 万吨。
从资源开采到产品回收，公司铯铷业务已形成全产业链布局。三次收购完成之后，公 司已经成为全球铯产业链最完善的制造商，目前拥有上游铯铷资源（加拿大 Tanco 矿山， 津巴布韦 Bikita 矿山）、中游铯铷生产基地（加拿大温尼伯、中国江西省新余市）和甲酸铯 回收基地（英国阿伯丁、挪威卑尔根）的全产业链布局。服务客户包括哈里伯顿、斯伦贝 谢等全球知名油服企业，壳牌、BP 等全球知名油气公司，以及巴斯夫、杜邦等全球知名 化工企业。其中，公司甲酸铯产品主要用于开展租赁业务，用于油气行业中的钻井液、完 井液；碳酸铯和硫酸铯等产品主要出售给化工企业。
盈利预测
关键假设
1、 主营业务假设
公司未来的主要业绩将来源于锂盐业务，主要产品为碳酸锂、氢氧化锂、氟化锂，现 有生产原料来自 Bikita 矿山、Tanco 矿山、第三方厂商；目前公司主营业务收入、成本以 及毛利与锂盐销量、锂盐价格走势、锂盐成本密切相关。基于以下假设对公司业绩进行预 测： 产能假设：公司旗下东鹏新材现有 2.5 万吨/年电池级氢氧化锂及碳酸锂产能以及 6000 吨/年氟化锂产能，公司预计春鹏锂业将于 2023 年底投产 3.5 万吨/年电池级氢氧化锂及碳 酸 锂 产 能 ， 因 此 预 计 2022-2024 年年底电池级氢氧化锂及碳酸锂产能分别为 25000/25000/60000 吨/年，公司氟化锂产能暂无扩产计划。
销量预测：根据各生产基地锂盐产能规划以及爬坡节奏，我们预计 2022-2024 年公司 氢氧化锂及碳酸锂销量分别为 1.07/2.47/5.98 万吨，其中 2022 年部分产能用于代工，此 后不再代工；预计 2022-2024 年公司氟化锂销量分别为 3050/3500/4200 吨。 价格假设：根据我们对全球锂行业的供需分析，我们预计锂价在 2023 年之后会逐步 下降，2022-2024 年，假设公司电池级碳酸锂及氢氧化锂售价分别为 40.7/31.0/19.5 万元/ 吨；假设 2022-2024 年氟化锂售价分别为 70.0/53.3/33.5 万元/吨。 成本假设：未来随着公司海外锂精矿产能逐步释放，锂盐原料自给率逐渐提高，锂盐 原料成本逐渐下降，加工费用随产线成熟而下降，因此单位成本逐步下降。预计 2022-2024 年电池级碳酸锂及氢氧化锂生产成本分别为 10.7/6.4/5.9 万元/吨；氟化锂成本随锂盐售价 变动，分别为 45.5/36.8/23.4 万元/吨。 毛利率假设：根据成本以及售价假设，我们预计 2022-2024 年电池级碳酸锂及氢氧化 锂毛利率分别为 73.8%/79.5%/69.6%，氟化锂毛利率分别为 35.0%/31.0%/30.0%。
2、 其他业务假设
稀有轻金属(铯、铷)资源开发与利用：考虑到铯铷产品下游应用领域不断扩张，预计 公司铯铷业务营收将保持增长，由于公司在行业内具有显著竞争优势，我们预计该业务未 来毛利率将维持高位。预计 2022-2024 年公司铯铷盐业务营收分别为 7.2/7.7/8.4 亿元， 毛利率分别为 63.8%/65.6%/62.8%，毛利分别为 4.6/5.1/5.3 亿元。 综上，我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 80.48/108.01/143.58 亿元，毛利 率分别为 57.8%/67.7%/64.0%。
3、 费用率假设
随着产销量及收入大幅提高，公司对应费用将相应增长，但费用率会较此前大幅降低， 我们预测 2022-2024 年公司管理费用率分别为 3.03%/3.02%/3.03%，销售费用率分别为 0.64%/0.64%/0.64%。公司重视技术研发，积极推动各项技术改造项目，预计会增加研发 投入，但预计研发费用率会较此前有所下降，我们预计 2022-2024 年公司研发费用率分别 为 3.14%/3.13%/3.05%。公司资产负债率近几年维持较低水平，偿债压力较小，预计未来 现金流充裕，预测 2022-2024 年公司财务费用率分别为 0.2%/-0.2%/-0.7%。
4、 所得税率：公司在国内的锂盐生产企业均为高新技术企业，所得税率均为 15%， 津巴布韦子公司所得税率为 25%，加拿大子公司所得税率为 15%，预计 Bikita 矿山扩产后会提高公司所得税税率，预计 2022-2024 年公司所得税率分别为 16%/17%/18%。
5、 资本支出：根据公司在建项目推进情况及现有项目规划，我们预计公司 2022-2024 年资本支出分别为 4.8/8.8/3.8 亿元。
6、 股利支付率：根据公司 2022 年公布的《未来三年股东分红回报规划（2021-2023 年）》，2022-2024 年间，在保证公司正常经营和长期发展的前提下，综合考虑所 处行业特点、发展阶段、自身经营模式、盈利水平以及是否有重大资金支出安排 等因素，公司在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，采取现金方式分配股 利，每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的 20%。因此我们 预计 2022-2024 年公司股利支付率均为 20%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。
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